张美娟
(杭州金通科技集团有限公司，浙江杭州310000)
摘要：随着股权分置改革的完成，减持的现象屡见不鲜且愈演愈烈。控股股东作为具有公司内部信息的特殊体，其持续减持行为会使公司面临一定的财务风险。一般认为，大股东对于一家业绩良好且具有发展前景的公司，普
遍具有惜售心理；而对一家业绩与发展前景较差的公司，大股东具有更强烈的减持套现的动机。大股东减持过程中
的巨额套现不仅造成证券市场上股价的巨大波动，还极大地危害了证券市场的秩序和中小投资者的利益，加大了控
股股东与中小股东之间的矛盾，严重挫伤了资本市场的信心，制约了资本市场健康平稳的发展；同时大股东减持制约
减持新规企业的融资，使企业丧失良好的投资机会，使财务风险的可能性大为增加。本文研究大股东减持对企业财务风险的
影响，希望能够帮助市场规范股东减持行为。
关键词：大股东减持；财务风险
中图分类号:F275文献识别码：A文章编号：2096-3157(2020)19-0083-03
减持新规中，大股东定义为，通过IPO获得股份，且持股比例高于5%的控股股东。控股股东减持就是指原先持有非流通股的控股股东在股权分置改革后和满足股份解禁的条件下将手中持有的部分或全部流通股股份通过二级市场转让或签订转让协议的方式转让给其他人从而获得收益的行为。拥有公司50%以上表决权或出资额虽然小于50%但根据章程或者协议其享有的表决权能够对股东大会等决议产生重大影响的股东，且拥有决定公司的重大事项不受其他股东影响的权利。在上市公司控股股东处于主导地位，控股股东拥有上市公司的控制权，掌握上市公司的经营和财务信息，是公司的财务、经营政策以及公司战略的主要制定者，公司经营业绩与其自身利益有着密切的关系，控股股东熟悉公司的情况，能够清楚的知道公司的各种实际情况，能够抓住较好的时机进行减持从而获得较高的收益。控股股东持续减持传递出公司估值偏高或未来盈利前景不佳的信号，可能制约企业的融资。控股股东能控制或影响公司的财务政策，为提高自身的减持收益，可能导致公司投资规模与自身投资机会的关联度下降，引发投资短视效应。控股股东减持的行为影响着上市公司的正常运营和发展，控股股东持续减持套现行为严重影响了公司的正常经营，表现为会计上的财务风险，影响着中小投资者利益的保护以及投资者对公司的信心，同时也影响着市场的稳定。
一、前期相关研究回顾
信号传递理论是基于双方信息不对称的情况下，通过一方传给另一方的利好或利空信号来解决相关的问题的一种理论。在我国的经济市场上，控股股东拥有比其他投资者更多的关于公司的内部信息，控股股东减持向外界传递了一种信号，即向外部投资者以及中小股东传递出公司业绩前景不佳以及股价被高估的信号。吴振信、张雪峰和王书平(2008)从信号传递理论出发通过研究发现：控股股东减持会导致公司股价的下跌，降低企业价值，从而影响公司的财务风险。
处置效应的中心思想是“出赢保亏”。大股东减持时的处置效应使得大股东在股价被高估的情况下倾向于减持公司股份。袁渊(2010)指出，大股东减持和公司股价高估有关。进一步说，在公司治理和财务状况都出现问题，前景不被看好，而市盈率、市净率等指标偏高的时候，大股东减持的可能性更高。鲁桂华(2007)也赞同这一观点，且他认为减持行为仅在高估部分足以补缺时成立。贾明、张詰等(2009)在大量数据分析的基础上指出大股东对解禁股的出售实际上可以造成其他投资者利益侵占。朱茶芬等(2010)指出，大股东利用关于公司估值、业绩前景等不对称信息进行的选择性减持，实际上是公司经营的负面信息的载体。并把减持行为划分为强度减持和轻度减持进行分析，强度减持行为的主要动因是公司业绩和经营情况实际低于公司目前估值或公司主营业务甚至整个行业前景不佳。而高波动的股价蕴含的风险，就是轻度减持行为的主要动因。黄志忠、周炜等(2009)的研究也表明，大股东减持的动因之一是公司业绩下滑。曹国华、赵晰(2010)提出，股东减持行为与公司股权结构存在关联。大股东减持目的为优化自
身股权结构或股权套现，中小投资者减持动因则在于对大股东权力过于集中，自身权益难以维护的恐惧。
研究表明，根据持股比例的不同，不同层级持股比例的大股东可能对于同一股份表现出不同的反应，且体之间存在相互影响。吴世农、吴育辉(2010)的研究表明大股东对于中小投资者存在信息优势，并且可以通过这种优势获得额外利益。张程瑞、王华等(2016)对股东进行分类，类别为中小股东、非控股大股东和控股股东。并发现控股股东减持主要因为公司业绩差和外部制约不足，且控股股东的减持行为可
全国流通经济83
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